从宏观经济出发，浅析中国未来房价、股价、汇率的走势-20211924-胡沛煌

一、从宏观经济初窥房价走势

过去的两年多时间里，宏观经济经历了多重严峻考验：疫情的反复、大宗商品的暴涨、地产行业的强控、社零数据的下滑等，过程可谓魔幻。社会对于经济发展的预期由此前的中性偏乐观急转直下，悲观情绪逐渐蔓延，股市在2022年初开始持续表现低迷。美国通胀数据持续超预期，使得人民币对美元持续升值。而美国退出QE和缩表的计划，与国内局势的不稳定对比，也给汇率走势增加了不确定性。

2021年年度名义GDP增长为12.6%，实际GDP增长为8.1%，两年平均增长为5.1%。从两年平均增长率上看整体尚可，与疫情前的差距答题代表着疫情以及部分结构调整（如隐性债务化解、地产三道红线等）所带来的影响量级。当然，这两年出口部门的强势提供了一定缓冲。在经济持续增长和人民币升值的背景下，2021年中国人均GDP达到1.25万美元，据统计局指出，2021年我国已经超过了世界人均GDP水平，现在初步测算，2021年世界人均GDP是1.21万美元左右。

无论是从未来对GDP增速目标的淡化，或者是对房地产行业持续的高压政策看，房地产回归居住属性的趋势已成定局，由供应、需求和金融共同影响房价。从当前这个时点看，未来房价大概率呈现分化局面：在需求不足且供应过剩的经济弱势地区，房价将持续缓慢回落至一定水平，待存量房产充分消化后，根据经济增长潜力决定未来走势；在需求充足而供应紧张的经济发达地区，政府很可能借助时紧时松的金融政策调节成交量，并通过大量保障性住房的推出以时间换空间。因此，经济发达地区的房价走势将会随着成交量萎缩而逐步下行，并在底部企稳一定时间后恢复上行，最终猜测房价将与该地区GDP增速保持相对一致的增长速度。

二、两条逻辑主线与股市的关系

第一条逻辑线为：稳增长。由于消费等领域的天花板效应，疫后经济天然存在有效需求不足的问题；而建筑业的下行进一步形成叠加。最新公布的四季度建筑业GDP增速只有-2.1%。至2021年底，固定资产投资增速已大幅低于GDP增速，同期财政、就业在边际上的压力亦明显上升。中央经济工作会议定调稳增长；2022年初以来发改委、央行的一系列发布会也进一步对稳增长做出密集宣导。发改委指出适当超前开展基础设施投资，加快推进“十四五”规划102项重大工程项目；央行提出货币政策的“三个发力”。

稳增长有利于权益资产，即股市的复苏。目前政策底初见，而随后来临的是经济底，而股市将会在预期到经济底来临前率先进行复苏。

第二条逻辑线为：海外流动性收敛。疫后欧美经济体货币政策一度显著宽松；随着经济的逐步好转，以及通胀约束的形成，其货币政策会存在一个渐进退出过程。2020年1月至2021年底，美联储资产负债表规模从4.2万亿美元扩张至8.8万亿美元；欧央行资产负债表规模从4.7万亿美元扩张至8.6万亿欧元。10年期美债收益率在2019年底在1.9%左右，全球疫情之后快速下行至1%以下，至2020年年中进一步回落到0.5-0.6%左右。2020年下半年，伴随着实际增长的逐步修复和通胀中枢的抬升，名义增长扩张推动利率修复；Taper的预期和落地过程也形成助推。2021年底，美债收益率上行至1.5%左右（最新数据，截至2022年2月底，10年期美债收益率突破1.8%）。

海外流动性收敛不利于权益资产，尤其不利于成长型个股。10年期美债收益率的上行将给成长股的估值带来压力。

以上两个线索同时存在的根本原因是中国经济和海外经济在本轮宏观周期上的背离。中国较快控制住疫情，所以货币政策没有透支，不存在典型的退出过程；同时2021年借经济修复推动了一轮基建、地产领域的结构调整和风险防范。这导致2022年海外货币政策处于收紧周期，中国货币政策处于稳增长的扩张周期。

三、从短期和长期看人民币的走势

过去两年人民币走势整体偏强。美元兑人民币汇率中间价2019年底为6.98，2021年底已至6.38，人民币在2020年、2021年升值幅度分别为6.5%和2.3%。

2020年的人民币汇率强势比较容易理解。一是中国经济从全球经济中率先修复，是唯一正增长的经济体；二是美元全年贬值，其中任何一个因素都对应人民币升值。但2021年却出现了美元指数与美元兑人民币汇率的背离（美元指数上升，美元也在升值）。其背后的原因可能是出口强劲、结汇需求旺盛带来的：2021年银行代客结售汇顺差的月均值高达256亿美元，是2014年以来最高，是2020年月均值的2.1倍。

从上述原因分析，看到2022年，以上促使人民币升值的因素依旧存在，但影响上会有所减弱。虽然美国也将进行退出QE，乃至缩表，但疫情的局势目前还未可完全确定，因此判断2022年人民币汇率可能仍将保持总体稳定的表现。

而从长期上看，中美的经济战可能会愈演愈烈，特别是在高科技领域的对抗将达到前所未有的激烈程度。中华民族的伟大复兴和世界百年未有之大变局都在预示着，中国的国力水平将可能迎来历史性的突破。从购买力平价的角度上，人民币对美元的升值可能是长期确定性的趋势。